2月18日，汇通达网络股份有限公司(下称“汇通达”)在港交所挂牌上市，它也是该公司的董事长汪建国继2021年10月创业板上市的母婴儿童连锁零售企业孩子王之后，不足半年内拿下的第二个IPO。

自2010年起，汇通达便开始布局下沉市场，成为最早布局这一市场电商平台之一，逐渐从早期的家电品类发展到覆盖家电、消费电子、农资农机、家居建材、交通出行、酒水饮料六个领域的产品。

在上市仪式上，汪建国用“下沉市场是一个‘大金矿’，只要你有心，遍地是黄金”这样一句话来形容下沉市场的发展前景。布局早、规模大、市场前景好，汇通达也理所当然地在成立的12年里受到一级市场的追捧。公开资料显示，算上港股IPO上市，这12年里一共获得了10轮融资，其中就包括阿里巴巴、雷军系的顺为资本、“国字号”的国投创益和国调基金等，上市前的基石投资者中还有创维集团、海澜集团等知名企业。

不过在其登陆港交所之后，不仅股票最终发行价落在了43港元-48港元价格区间中的最低档43港元，原计划的募资额也大幅缩水。同时，汇通达赶在除夕1月31日发起的招股，直到2月8日其国际配售部分才获得足额认购。

被不少分析称为“农村电商第一股”，可见其定位在目前资本市场具备稀缺性，但为什么一级市场和二级市场会出现如此大的分歧?中国家电网记者近期联系到汇通达相关人士，询问该公司目前商业模式存在的优势、如何应对下沉市场的变化等问题，但对方以公司尚处于静默期为由拒绝了采访。不过据观察，由于汇通达的主营业务与乡镇夫妻店深度绑定，市场环境更加离散，相较于主流电商平台，其商业模式所受到的影响也要复杂得多。

多年布局下沉市场，被一级市场看好

相比近几年开始布局下沉市场的电商、零售商和企业，早在12年前就着手布局这一市场的汇通达，确实具备很强的前瞻性。汪建国在上市仪式上表达了对于下沉市场布局的理解，认为面对面广量大且极度分散的市场，不能做增量，要盘活存量，整合和利用现有的各种资源。

他提到，汇通达的布局是从信息技术入手，帮助会员店进行数字化改造，从前端App、中台ERP到后台CRM系统，同时提供SaaS和供应链，减少小店库存积压和配送效率，同时也对许多单一品牌的代理商和批发商进行数字化改造，不断链接上游厂家，创造出了“平台加会员店”、“SaaS加供应链”、“线上和线下”的商业模式。

在下沉市场中融入数字化管理，使极度离散的乡镇夫妻店通过交易平台串联在一起，一定程度上提高了小B商户的销售效率、降低了成本压力，在当时显然具备很强的发展前景。在2015年5月的A轮融资中，汇通达也吸引了包括顺位资本在内的8家投资方，2018年4月还被阿里巴巴投资45亿元，在当时阿里巴巴的表述中，双方会在供应链、渠道、仓储和物流、技术系统等维度展开深度合作，为农村市场提供包括品牌专供、下单平台、新零售系统、阿里云平台、物流系统解决方案等一系列服务，可以看出阿里巴巴十分重视汇通达背靠的下沉市场。

汇通达的发展方向，也恰好踩到了近几年国内提出的“内循环带动大循环”、“乡村振兴战略”等战略上，也因此得到了国投创益、国调基金等国字号投资机构的投资。

此外，汇通达登陆港交所前的六家基石投资者中，创维集团、金螳螂、海澜集团分别以家电、装饰和服装而知名，与汇通达的销售业务相匹配，也说明三家企业对其在下沉市场布局的认可，未来很可能会借助汇通达做下沉市场的进一步布局。而商汤科技则是一家致力于人脸识别技术的计算机企业，后续也会帮助汇通达提高对于会员店、代理商和批发商的数字化改造能力。

目前来看，对于那些缺乏线下渠道资源的企业来说，汇通达依然是布局下沉市场时不容忽视的切入口之一。汇通达助理总裁、智能家电事业部CEO李炜曾表示，汇通达拥有自己完整的渠道和销售网络，与工厂的合作是基于产业布局，覆盖全产业链，通过数字化连接上下游，将B2C能力共享。

一些小家电企业由于偏重于线上渠道发展，因此在布局下沉市场时也会选择汇通达等平台。中国家电网注意到，在汇通达上市当天，须眉科技董事长陈兴荣在微博上祝贺汇通达上市，此前乐秀电子相关负责人在接受中国家电网记者的采访时，也曾提到公司在布局下沉市场时与汇通达的合作。

被二级市场不看好，源自多项财务数据表现不佳?

虽然一级市场和品牌商对于汇通达有很大的期望，但透过汇通达的招股书，还是能够看到目前该公司存在的一些隐忧。

招股书显示，汇通达2018年至2020年营收分别为298.02亿元、436.33亿元和496.29亿元，同期亏损分别为2.76亿元、3.05亿元和2.80亿元，2021年前三季度，该公司营收464.96亿元，期内亏损为1.58亿元。同时，2018年至2021年前三季度，汇通达的毛利率分别为3.4%、2.9%、2.7%和2.6%。

横向对比同为交易平台的京东和拼多多，两家公司2021年前三季度营收分别为6756.85亿元、667.19亿元，同期营业毛利润分别为919.44亿元、415.16亿元，毛利率分别为13.6%、62.2%。可以看出，汇通达发展至今仍处于亏损状态，且毛利率也处在极低的水平上。

汇通达毛利率偏低的问题，很大程度上要归咎于其偏重于乡镇夫妻店等小B商户的商业模式。虽然该公司的业务分为交易业务和服务业务两部分，但在2018年至2021年前三季度，前者在总营收的占比均超过99%，而其招股书显示，其交易业务是“通过供应商采购产品，并透过自营商城网站主要分销往渠道合作客户和会员零售门店”，同时也提到公司大部分收入来自于下沉市场的这两类客户，也就是说其在品牌商和零售商中间充当着批发商的身份。

汇通达团队曾通过调研发现，农村消费习惯和城市大不相同，农民喜欢找熟人购买，讨价还价，当场提货，当天使用，同时乡镇店的老板和店员都是多面手，销售兼保管;农民购买的商品有什么问题，他们能够随叫随到，快速响应，这样的消费习惯也导致农村消费者相较于线上电商平台，更倾向于在线下小店中消费。

不过针对下沉市场的布局，获得高毛利率显然是一个难题。乡镇夫妻店对于产品进价波动的敏感，很大程度上会影响到对汇通达的忠诚度。同时，为了维持对这些小B商户的吸引力，降低批发价显然成为最为直接的手段，也势必会影响到汇通达的毛利率。招股书显示，2018年至2021年前三季度，汇通达的交易业务的毛利率分别为3.2%、2.7%、2.4%和2.0%，会员零售门店的流失率分别达到49.1%、44.7%、50.3%和50.6%，渠道合作客户的流失率分别为78%、71.2%、67.3%和70.3%，在维持客户和毛利率两个方面均出现了走下坡的趋势。

上述数据下滑的另一个原因，是其现有的商业模式受到了后来者的冲击。虽然汇通达是在下沉市场交易平台中规模最大的，但在其着手布局后，阿里巴巴、京东、苏宁均开展了相应的业务。根据弗若斯特沙利文报告，面向下沉市场的交易业务规模中，汇通达以320亿元位居第一，市场份额占比仅为0.7%，紧随其后的阿里零售通、京喜通、苏宁零售云、天猫优品的市场份额占比分别为0.6%、0.5%、0.5%、0.3%，可见汇通达与其它同样布局下沉市场的平台相比，优势并不明显。

同时，2020年初出现的疫情，也在很大程度上改变了乡镇消费者的购买习惯，他们也开始接受在网上购买家电等耐用类产品，无疑也会对汇通达原有的销售基本盘产生一定影响。

此外，部分品牌商也在着手布局下沉市场，旨在压缩经销体系层级，从而让利消费者，比如小米在去年就曾表示未来一年将新开10000家小米之家乡镇授权店，把小米之家开到每个县城，而像海尔、美的、华帝等品牌近几年里也在加强了针对乡镇级市场的布局。品牌商针对下沉市场的布局，会加速去中介化的趋势，很可能导致汇通达的长期营收表现受到影响。

这也是为何汇通达在登陆港股之后，二级市场对其反应平平的重要原因。截至2月28日收盘，港股股本1.78亿股，成交量仅49.53万股，股价为43.95港元，略高于43港元的发行价。对于二级市场来说，股价的不断攀升往往源自一家公司长期能够带来高利润率，或者具备足够强的护城河，未来存在较大的增长空间，但从目前的情况来看，汇通达还没有拿出能够说服投资者的新故事。