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曾经的“小破站”，现在已经成为资本市场的资深玩家。

B站回港二次上市，以每股808港元的发行价，募集了约198.7亿港元资金。所有人的焦点，都盯着B站的首日破发，当时间回溯到三年前，也许它是成功的。

三年前，赴美上市时市值仅为32亿美元的B站，短短几年时间，市值就涨了十倍。如今的B站，已经相当于1.8个爱奇艺，2.6个360，59个搜狐。

但在资本市场乘风破浪的B站，当前面临的问题依然不少。作为具有UGC（用户生产内容）、社交等特点的B站，破圈所带来的社区矛盾扩大，尚没有摆脱亏损的泥潭，商业化之路仍未成熟……

这一切的问题只能说明，上市不是灵丹妙药，该存在的问题依然存在，该逾越的山峰一座都不能落下。

强敌环伺，B站实际上被围追堵截

“十年之后，没有人会记得哔哩哔哩的股票在第一天是涨还是跌。”对于B站港股一上市就遭遇破发，其董事长兼首席执行官陈睿这样说道。

时间退回到三年前，也是B站，也是一上市就破发，但最终，B站仍然创下了3年10倍的好成绩。这给了B站满满的信心，甚至在一些人看来，只要这样的B站才是独特的。

然而，对于在资本市场风生水起摸爬滚打了三年的B站来说，一个被刻意忽略的信息是，尽管美股涨了10倍市值，但上涨原因并不是由于其科技实力强劲或内生动力强，相反，其股价长时间在50~60美元左右徘徊。直到上市2年半后的2020年11月，B站回港二次上市的消息曝光后，其股价才一路上涨。

一个不容忽视的原因在于，B站的自身造血能力存疑。从财报来看，2018年至2020年，B站实现营收分别是41.29亿元、67.78亿元、120亿。但与营收逐年增长相对应的，其亏损也在逐年扩大，三年净亏损分别5.65亿、13.04亿元、30.54亿元，累计亏损49.23亿元。

当前，盈利难题已经成为不少互联网企业的通病，B站也不例外。

拆解B站的业务结构不难发现，其主要盈利来自会员、游戏、广告与电商。

和其它互联网公司的模式都不同，尽管B站是一个视频网站，但其营收的主要来源却是游戏，其收入一度占到总收入的80%以上。尽管2020年游戏营收增速出现下滑，但仍占总营收的4成。

陈睿对此表示，游戏收入递减的原因在于广告、直播、会员等其他业务收入增长迅速。从长期来看，B站仍然是多元化的收入模型。

不过，B站的广告业务仅以信息流广告为主，不加贴片广告，因此，在其营收中仅占15%左右，这个比例甚至和营收贡献最少的电商业务不相上下。对市场人士来说，这相当于失去了广告这一核心收入。但如果B站像其他视频网站一样加了各种贴片广告，用户的反应则又相当激烈。

而在视频赛道，在陈睿看来，视频在未来几年仍是增量市场，不仅是用户量，包括数量、视频时长，都会有很大提升。这也是B站的新机遇，未来要持续丰富社区内容生态，为进一步增长打下更扎实的基础。

从行业角度看，视频行业及泛视频市场潜力十足，按照艾瑞咨询发布的报告显示，2019年中国泛视频市场规模达到5829亿元，预计2025年将增长至1.8万亿元，复合年增长率达20.7%。

不过，在激烈的视频赛道中，前有优爱腾筹谋已久，后有抖音快手虎视眈眈。

对B站而言，虽然其与其他视频平台相比，具有足够的差异化与稀缺性，但竞争对手也没有闲着。

爱奇艺在2020年4月上线了“随刻”，集中播放时长平均在七八分钟至十几分钟的中短视频，包含PUGC（专业用户生成内容）内容，这被认为是对标YouTube；优酷在去年年中进行一次大改版，希望打造长短结合的内容平台与视频社区；去年年末，腾讯视频也将平台战略定义为综合性视频平台，宣布加强短视频和中视频投入。

短视频队列，抖音、快手也在强势出击。如何在强敌环伺的环境中保持竞争优势，无疑是B站面临的重要课题。

“破圈”的尴尬

值得注意的是，受益于去年一系列的“破圈”之举，在会员增长上，B站可谓一骑绝尘。

2020年底，B站宣布月活破2.02亿，比3年前美股上市时的7000万提高了2倍多。陈睿对此提出新的目标，2023年内B站MAU可达4亿。

对B站来说，长久以来，差异化是其鲜明的特征。以二次元为代表的B站，一直以来在ACGN领域持有较高的话语权。艾瑞咨询数据显示，2021年中国二次元用户将突破四亿人，B站的核心用户群体，是二次元文化的主要消费群体。

而面向资本市场，B站则喜欢强调自己的PUGV（专业个人用户视频）的优势。B站目前有190万名活跃UP主，覆盖7000+圈层，社区内容的多样性不断壮大。

数据显示，其90%视频浏览量来自PUGV的数据，核心其实就是在向市场说明自己商业模式的独特性。

这也是资本青睐B站的原因之一：得年轻人者得天下。B站招股书中披露，其核心用户年龄为1985-2009年间的“Z+世代”。这些年轻人，不仅拥有更好的物质条件，更愿意为自己所热爱的内容付费，粘性也更高，因此被视为最具价值的流量群体。

而年轻人聚集最集中的B站，相比其他平台，优势明显。在B站，一些独特的社区文化长盛不衰：考试才能获得账号的规则，弹幕礼仪等“习俗”，往往能网罗具有极强的忠诚度和影响力的用户。这也是与其它网络平台不同的地方。

如今，B站返港上市，讲的故事依旧围绕着“内容+社区+用户”，只是将圈层扩大了。

但成也萧何败也萧何，也恰恰是因为其“破圈”之路，B站的运营费用一直在上涨。财报显示，2020年B站的销售及推广费用投入为34.9亿元，同比大增191.24%，占营收的近三成，其中，Q4的销售及推广费就达到10.21亿元。

同时，为了“破圈”，B站在内容方面的投入也在逐渐增大。近年来，其不断在内容方面向外拓展，现在的B站已经不仅是动画、鬼畜、游戏、番剧的B站，也是音乐、时尚、舞蹈、娱乐、数码的B站。

2020年，B站更是加大了在知识、生活类短视频、纪录片、晚会、剧集等内容的布局上。比如，《说唱新世代》、《风犬少年的天空》等热播节目和剧集，吸引了大量二次元之外的新用户；其“浪潮三部曲”、跨年晚会，也让外界看到了其破圈的态度和能力。

但一个尴尬在于，进入大众视野的B站，社区氛围已经逐渐开始变化。一些老用户开始流失和沉默，“小破站变了”的声音不绝于耳。

随着大量用户涌入其中，新老用户之间的矛盾在所难免，以此造成的老用户出走，新用户无法获得良好的体验。不少B站UP主在内容创作上受到了新用户的裹挟，老用户感觉UP主内容质量下滑。然而，怎样改变这种情况，B站似乎并没有拿出足够有效的解决方法。

同时，人多造成的良莠不齐，也影响了B站的形象。今年2月，文化和旅游部在全国范围内部署开展网络文化市场集中执法检查时，B站赫然在被要求整改的企业名单中。

官方指出的问题显示，B站涉及内容违规的网络动漫产品及相关视频，建议妥善处理争议问题。同时，其网络直播平台存在传播低俗庸俗内容等问题。

事实上，自2020年以来，全国扫黄办举报中心共接到群众反映B站问题的线索逾五百条，按照转办线索，上海市相关部门对B站行政立案处罚6次，约谈10余次，还有部分案件正在办理过程中。

对B站来说，其扩圈壮大之路，仍然道阻且长。